【方正交运 | 公司深度】东方航空：凛冬已过，周期再启

许可交运参考 · 发表于 2020-10-28 09:32:18

本文来自方正证券研究所于2020年10月25日发布的报告《东方航空：凛冬已过，周期再启》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。许可 S1220518090001；联系人：李跃森 S1220520060001

核心观点

1. 作为中国三大航之一，东方航空立足上海高速发展，全面布局全服务赛道与低成本赛道，2019年机队规模与客运量均达到全国第二，全球第七，飞机数量734架，旅客运输量1.3亿人次。在需求周期、供给周期、油价周期、汇率周期四大周期共同作用下，东方航空盈利水平呈现出显著周期性，净利率大幅波动，净资产增长近半来自股权融资。

2.中国航空业从来不缺长逻辑，当前仍在历史性的底部。中国正处在航空需求高速增长期，人均乘机次数刚刚达到0.47次。而航空业发展环境存在明显劣势的日本，人均乘机次数都已经达到1次以上，随着居民收入水平不断提高，未来我国人均乘机次数从现在的0.47次增长到1次以上完全可以预期，中国航空业需求高速增长的进程不会因为一次疫情就中断。全球来看，欧美亚各国的航司，无论是处在激烈竞争阶段还是相对垄断阶段，其每一轮的大周期，基本都是以大型危机为起点。在COVID-19疫情冲击下，东航估值也再次来到历史性的底部，3月27日东航A股破净，PB跌至本轮行情最低点0.97。

3.确定性估值修复，可期待供需弹性。①宏观经济企稳回升，带动国内航空需求持续快速回暖，9月航司国内业务量数据同比已经转正。航空作为典型顺周期行业，随着基本面持续改善，将迎来确定性估值修复。②供给层面，受三大因素共同作用——1）波音737MAX停飞及暂停交付、2）海航系运力引进暂缓、3）由于全行业的现金流被此次疫情严重消耗，未来两年行业的机队引进速度将大概率放缓，如果明年下半年某个月份航司国际及地区需求出现快速修复，总需求恢复至2019年水平并实现正增长，那么显著的供需弹性将有望显现。

投资建议

凛冬已过，中国航空股新一轮大周期已经启动。航空股的大周期表现为危机周期，危机投资是当前发展阶段中国航空业最有效的投资策略。在大周期中，危机决定底部，格局决定中枢，坚定看好中国航空板块当下的投资机会。中外航司历次经验也表明，航空股大周期级别的行情，从底部启动之后，持续时间往往会在一年以上。预计东方航空2020-2022年归母净利润分别为-120.2亿元、-13.09亿元、64.89亿元，对应2022年A股PE为12.54倍，H股PE为7.34倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示

风险提示：

1）永久性亏损风险

现金流断裂导致破产风险、低价巨额增发导致股份被动大幅稀释风险。

2）阶段性冲击风险

但对航空股而言，危机仍然是一个随机游走的变量，每当我们开始忽视它时，新一轮的冲击往往突然来袭。当前时点，我们认为阶段性冲击风险再度发生的概率并不比疫情之前小。

宏观层面，面临经济大幅波动、地缘政治冲突、油价与汇率大幅波动、大规模自然灾害、新一轮疫情爆发、疫苗及相关药物研发受阻等风险。

行业层面，面临政策大幅变动、行业竞争加剧、发生航空事故，或者其它类型的难以预测的风险。

以上为报告部分内容，完整报告请查看《东方航空：凛冬已过，周期再启》

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